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L'activisme actionnarial partie 4 : Evolution de la législation et réaction de l'Etat en France

Dernière mise à jour : 2 févr. 2020

1. Évolution du cadre juridique et règlementaire français


L’investisseur activiste agit majoritairement en qualité d’actionnaire minoritaire. Il bénéficie ainsi de l’évolution favorable de la législation envers ces derniers (Girard-Gates, 2013). En France, le corpus législatif a, en effet, progressivement renforcé les moyens de défense des actionnaires minoritaires, en encadrant notamment certaines actions des actionnaires majoritaires.


Ainsi, la fin des années 1980 a été marquée par la loi n°89-531 du 2 août 1989 relative à la sécurité et à la transparence du marché financier qui, au travers de deux dispositions juridiques, a facilité pour les actionnaires minoritaires la cession de leur participation financière. A cet égard, afin d’éviter les prises de contrôle rampantes, la première disposition (art. 5-5-4 du Règlement général du Conseil des Marchés Financiers abrogé par l’art. 234-2 du Règlement général de l’AMF) prévoit le dépôt obligatoire d’une Offre Publique d’Achat (OPA) dès lors qu’un actionnaire franchi le seuil d’un tiers (ce seuil a été abaissé à 30 %, le 1 janvier 2010 (art. 50 de la LRBF qui modifie le I de l’article L. 433-3 du code monétaire et financier) des actions ou des droits de vote d’une société cotée. La seconde disposition (art. 5-6-1 à 5-6-4 du Règlement général du Conseil des Marchés Financiers abrogé par les art. 236-1 à 236-4 du Règlement général de l’AMF) instaure le droit, pour un actionnaire détenteur de plus de 95 % du capital social d’une société cotée, d’exiger qu’une Offre Publique de Retrait (OPR) soit initiée.


En outre, la loi n°89-421 du 23 juin 1989 et la loi n° 94-679 du 8 août 1994 reconnaissent pour leur part aux associations d’investisseurs et aux associations d’actionnaires, sous réserves d’être agréées par la Commission des Opérations de Bourse (devenue depuis le Loi sur la Sécurité Financière de 2003 l’Autorité des Marchés Financiers), le droit de demander réparation des dommages collectifs occasionnés.


Parallèlement, depuis la loi n°66-537 du 24 juillet 1966, les actionnaires minoritaires disposent d’un certain nombre de droits à l’information et de prise de parole. Aujourd’hui, le Code de commerce reconnait en particulier, sous certaines conditions le droit de :

- déposer des résolutions en assemblée générale ;

- de poser des questions écrites avant une assemblée générale sur lesquelles le conseil d'administration ou le directoire sera tenu d'y répondre au cours de l'assemblée ;

- de demander en justice la nomination d'un mandataire chargé de procéder à la convocation d’une assemblée générale ;

- de demander l'inscription à l'ordre du jour d'une résolution sur laquelle l'assemblée devra se prononcer ;

- d’être élu au conseil d’administration.


La loi du 15 mai 2001 relative aux Nouvelles Régulations Économiques (NRE) est venue faciliter certaines prérogatives accordées aux actionnaires minoritaires. Ainsi, ces derniers peuvent, d’une part, exercer des actions collectives dès lors qu’ils détiennent au minimum 5 % du capital de la société (art. L225-230 à L225-233 du Code du commerce), au lieu des 10 % nécessaires auparavant et, d’autre part, voter de manière électronique lors des Assemblées Générales.


Enfin, la directive européenne « droit des actionnaires » de 2017 (modifie et amende la directive européenne de 2007 en ce qui concerne l’exercice de certains droits des actionnaires de sociétés cotées. Sa transposition dans la loi Pacte est intervenue en 2019) vise à améliorer les pratiques liées au droit politique des actionnaires, par une transparence accrue dans la chaîne du vote. Ainsi, le devoir d’information pour que les actionnaires puissent exercer eux-mêmes leurs droits de votes se voit renforcé. En outre, ce texte vise à donner aux actionnaires des pouvoirs supplémentaires notamment sur les rémunérations des dirigeants (ce dernier point a déjà été pris en considération dans le cadre de la loi Sapin II).


Le droit que la directive européenne accorde à toute société cotée d’identifier ses actionnaires lorsque ces derniers dépassent un seuil plancher de parts de son capital pourrait cependant s’avérer préjudiciable aux fonds activistes, qui souvent, dans la construction de leur position, cherche à rester le plus discret possible.


Aujourd'hui, de nombreux groupes de réflexion se sont emparés du sujet de l'activisme actionnarial et plus particulièrement de l'action des fonds activistes. Des rapports émanant de la commission des finances de l'Assemblée nationale, du Club des juristes, de l'association française des entreprises privées et de Paris Europlace proposent tous des mesures pour mieux les encadrer.


2. Procédure particulière sur le investissements étrangers en France


Dans une économie de plus en plus globalisée, les autorités politiques françaises, à l’instar d’autres pays occidentaux, souhaitent exercer un contrôle accru sur les investissements étrangers en France (IEF). Ainsi, avant le décret dit Montebourg (décret n° 2014-479 du 14 mai 2014 relatif aux investissements étrangers soumis à autorisation préalable), seuls les secteurs de la défense et de la sécurité étaient concernés par une autorisation préalable du Ministère français de l’économie. Depuis, les secteurs de l'énergie (gaz, électricité, hydrocarbures), de l'eau, des transports, des communications électroniques et de la santé publique ont été rajoutés. En 2018, un nouveau décret (décret n° 2018-1057 du 29 novembre 2018 relatif aux investissements étrangers soumis à autorisation préalable) est venu renforcer le périmètre des actifs stratégiques soumis à autorisation en intégrant notamment le secteur des technologies du numérique (intelligence artificielle, systèmes d’information, données, etc.) et le secteur spatial.


Ces mesures ne visent pas spécifiquement les fonds activistes, qui, de par leurs modes opératoires habituels, prennent des participations minoritaires dans le capital des sociétés ciblées. Elles pourraient néanmoins gêner certains d’entre eux qui cherchent à se développer dans d’autres types d’investissement.


C’est notamment le cas du plus important fonds activiste au monde, Elliott Management Corporation, qui envisage d’aller au-delà de l'activisme actionnarial en prenant le contrôle total de sociétés cotées pour les sortir des marchés financiers. Pour cela, le fonds américain dispose déjà de sa société de capital développement Evergreen Coast Capital et prévoit d’allouer en 2019 deux milliards de dollars supplémentaires à cette activité.


3.Les moyens d’actions de l’État face à une campagne activiste


Pour faire face à l’entrée des fonds activistes au capital de fleurons français, l’État dispose de moyens plus ou moins limités.


Tout d’abord, si l’État est actionnaire de la société, il peut, en fonction de l’importance de sa participation au capital de cette dernière, se dresser, à l’instar de tout autre actionnaire, contre l’ingérence du fonds activiste, en essayant de faire prévaloir sa vision et sa stratégie. Pour cela, il pourra déclarer publiquement ses désaccords, voire son hostilité à l’égard du fonds. En outre, en tant qu’actionnaire et administrateur, il disposera d’une tribune idéale pour tenter de rallier le conseil d’administration de la société et les autres actionnaires à sa cause.


A cela s’ajoute la possibilité pour l’État, s’il l’estime nécessaire, d’investir temporairement au capital de sociétés ciblées afin d’y créer un contre-pouvoir. Pour cela, il disposait en janvier 2019 d’environ 1,5 milliard d’euros de liquidités, au travers de son bras armée la Banque Publique d’investissement (BPI), qui pouvaient être déployées, selon son directeur général, dans des sociétés « fragiles face à des fonds activistes ». Cependant, loin d’être suffisant pour la Bpifrance, cette dernière estimait au mois de septembre 2018 avoir besoin de trois milliards d’euros de ressources supplémentaires pour soutenir les entreprises françaises susceptibles d’être la cible de ces fonds.

C'est aujourd'hui dans le cadre du projet "Silver Lake" ("Lac d'Argent") que la BPI entend mener à bien cette stratégie défensive. Elle a ainsi levé plusieurs milliards d'euros (l'objectif étant de lever une dizaine de milliards d'euros) auprès d'investisseurs privés et souverains afin de lancer ce nouveau fonds destiné à protéger des fleurons français durant leurs transitions boursières ou technologiques, alors que les fonds activistes, à la recherches d'opportunités de ce genre, font une percée en Europe.


L’outil législatif peut également être utilisé par l’État pour contrer les offensives des hedge funds activistes, à l’instar de la mise en application du « décret Montebourg » visant à empêcher le rachat par le groupe américain General Electric de la branche « Énergie » d’Alstom. Cependant, il reste difficile à manier dans une économie mondialisée, où les investissements étrangers en France n’ont cessé de progresser ces dix dernières années et en raison du rythme de ce levier qui diffère par sa lenteur de celui du monde des affaires.

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